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瑞富投资CEO称中国是时候放弃幻想了 保八是无法完成的任务

2009年01月27日 10:28证券市场周刊 】 【打印

我相信,2008年的看点在美国,2009年,全球目光将会投向中国。2008年的焦点是金融危机,2009年是经济危机。

刘海影/文

金融危机的严重性随处可见。一个疑问是,它对实体经济的影响将达到怎样的程度?

简单的回答是:十分严重。

187319292009

美国作为震中的金融危机的表面原因,似乎在于美国房地产泡沫崩溃导致的金融业“去杠杆化”。但真实的故事拥有更广阔的背景。从某种意义上讲,目前的格局与1873、1929年拥有相当的相似度,只不过,1873年是美国国内经济的危机,1929是西方经济的危机,而2009年是全球经济危机。

三者共同的背景,在于庞大而快速的工业化催生的信贷扩张达到一个无法自我维持的顶点而崩溃,随后陷入自我崩塌过程。而由此给实体经济造成的致命打击与金融崩溃相辅相成、自我推演,构成危机发展的主要链条。

上世纪90年代、尤其是2001年之后,随着中国、印度等人口大国以史无前例的速度融入全球经济,工业化与现代化在全球范围内呼啸前行,中国高达两位数的增长构成了全球经济增长最亮丽的顶端。而与1873年之前美国经济伟大的工业化、1929年之前西方经济咆哮的繁荣相类似,如此规模的经济增长催生巨大规模的信用扩张。与1873年、1929年不同的地方在于,这一次的信用扩张采取了全球合作的方式。其中的核心环节,是美国极其巨大的贸易赤字构成了全球资本流动的载体,以搬运发展中国家的剩余储蓄到美国以及其他发达国家,并在此转化为资本投资。这一循环在全球范围内造就低利率环境,创造出充分的流动性与信贷扩张。锦上添花的是数以十亿计的产业工人进入全球供应池,降低了全球通货膨胀,令各国央行放任利率的自由落体运动。全球范围内利率跌落至有史以来的最低水平,在各个资本市场上催生价格增值与泡沫。从孟买到上海,从伦敦到纽约,从马德里到莫斯科,各种形式的资产泡沫随处可见。

这样的景象,在1873年之前的美国曾经呈现。伟大的新技术——铁路——从投资热潮发展成泡沫,在后期阶段创生出过多的负债。当繁荣无法维持的时候,伴随着一家主要银行的倒闭,投资者从狂热转变为回避一切长期贷款。与此同时,白银退出货币领域进一步收紧了货币供应,令贷款枯竭。几年之后,美国失业率上升到14%,铁路工人的抗争以百人死亡的流血记录结束。与此同时,德国在德法战争之后享受的经济繁荣也迅速走到终点,当时欧洲的经济中心——维也纳——股市崩溃,数家主要欧洲银行的破产令欧洲经济也陷入萧条。

1874年,民主党代替共和党入主白宫,但这并未阻止美国经济随后陷入长达23年的萧条。在欧洲,之前的经济明星德国遭到最大打击。1870年之前的自由贸易政策被贸易保护政策取代,而金本位货币制度进一步令信贷状况恶化。缺乏强有力的中央银行令银行倒闭浪潮不时袭来,在长达20多年的时间中,美国经济与欧洲经济辗转求存。

50年后,类似的场景再现。这一次是我们大家耳熟能详的上世纪30年代大萧条。大萧条的原因众说纷纭。对比1873年与现在的状况,我以为,其内在动力学结构并无二致:一战结束之后咆哮般的经济繁荣将信用扩张推升到无法支撑的地步,而一旦调整开始,过分延展的金融系统无力抵御惜贷——资产价格降低——负债比率升高——商业经济活动下滑——惜贷,这是一个致命循环,而金本位制度下的中央银行与财政部不愿、也无力提振流动性与市场信心,各国的保护主义立场雪上加霜,令经济衰退演变为经济萧条。随后的罗斯福新政效果正负参半,直到二战爆发,生产机器才重新运转。

寒冬降临

如上所述,目前的经济状况与1929年有相似的逻辑背景。重要的区别或许在于两点:第一,1929年全球主要国家仍然在使用金本位制度,现在则是中央银行制度。缺乏创造货币的灵活机制,以及在恐慌时刻恶化了货币供应量,金本位制度是西方各国陷入大萧条的直接原因之一。事实上,在1933年大萧条之后,各国不约而同、在不同时刻放弃了金本位制度。而越早脱离金本位的国家,越早逃离大萧条。第二,目前的危机拥有更加广阔的全球背景。除了传统的西方国家之外,中国、印度、俄罗斯、巴西、东欧、拉丁美洲以及东亚各国,都已经融入全球经济,并共同承受全球金融危机的打击。

美国在其中仍然居于中心地位。而按照我们的宏观模型的估计,美国经济在2009年将遭遇严厉收缩。

2009年,美国GDP可能下滑6.2%,失业率将上扬到8.5%以上,代表信贷市场宽松度的风险溢水将从目前的5.6%左右继续上扬到7.4%,显示商业界在维持或获得其债务支持方面仍然极为艰难。企业利润将比2007年高点下降一半,贸易赤字也将收缩到最高峰的一半。

面对如此艰难的未来,比较幸运的是,美国人拥有一个最佳人选来担当美联储主席本伯南克。他对1929年代大萧条的研究以及决心避免历史重演的意志,令美联储可以在关键时刻避免上次的错误。其近来的政策申明获得所有联储银行总裁的共同支持,既代表着他们对严酷未来的清醒认识,也代表着他们对未来需要采取行动的一致态度。

在经济必将收缩的前景中,美联储以及美国政府有必要采取以下关键步骤:

1.避免任何一个主要银行倒闭带来全球金融体系的系统性风险。

2.保证充沛的货币创造。作为信贷市场维持运转的前提条件,美联储必须向市场注入足够的流动性。按照我们的模型,以M2为度量的货币供应量在2009年的增长速度将会扩张到9%-10%之间,远高于近几年6%的平均水平。

3.避免严厉管制、高税收等限制商业活动的行为。

4.适当的政府赤字开支计划,并令政府投资得到私人部门的参与。

5.绝对不要采取贸易保护主义政策。

外围经济

我相信,在即将到来的全球经济衰退中,外围经济体,尤其是严重依赖外贸以及拥有高负债比例的国家,将经历严峻考验。中国、俄罗斯是其中至关重要的两个国家。

中国的问题在于:

1.过度投资

2.过大的外贸依存度

3.脆弱的金融体系

4.处于初级阶段的社会保障体系

现在的要点不在于勉力保护8%的增长率。是时候放弃幻想了,8%是无法完成的任务。如果情况悲观,我们有机会看到中国经济增长速度降低到6%以下。对于中国政府来说,决策应该基于这种增长速度之下,如何维持社会稳定的考量。

中国有可能不得不尝试人民币贬值。不过,这有可能引发东亚货币的竞相贬值,并引发进一步的金融秩序紊乱。

俄罗斯的问题在于对石油的依赖。其他几个石油输出国家,如委内瑞拉,也会因为同样的原因面临挑战。2009年,我们有可能有机会看到一个或几个国家发生债务危机,而美元在如此危机环境中将继续升值。

我相信,2008年的看点在美国,2009年,全球目光将会投向中国。2008年的焦点是金融危机,2009年是经济危机。(作者为瑞富投资公司CEO

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